Le retour sur investissement n’est pas proportionnel au risque

Anne Barrat

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Pour les fondateurs de Colville Capital Partners, la création de valeur passe par l’alignement entre intérêts de la direction et des actionnaires.


Jacques-Antoine Philippe

Elevés avec les crises financières qui ont émaillé les trois dernières décennies, Jacques-Antoine et Mathieu Philippe se sont forgés un credo: le long terme. Un modus operandi : la sélection de sociétés exceptionnelles. Une approche qu’ils déclinent dans une gestion long only qui rime avec performance.

D’où vient ce filtre de sélection qui ne retient que les «best-in-class»?

De notre expérience, tout simplement. Lors de la crise de 2008, force nous a été de constater que certaines valeurs spéculatives, fortement endettées, ayant des activités très cycliques, ne rebondissaient pas de la même manière que des sociétés de bonne qualité, surfant sur les bonnes tendances, bénéficiant d’avantages comparatifs durables et présentant des bilans conservateurs. Non seulement les premières étaient plus impactées par les aléas, mais surtout elles rebondissaient moins rapidement et de manière moins certaine que les secondes, leaders en leur domaine. Depuis, nous avons toujours investi dans des sociétés avec des revenus récurrents, un management «best in class», dégageant des marges élevées, à l’exclusion d’entreprises plus fragiles, plus spéculatives, plus risquées qui, contrairement à une croyance répandue dans la finance, génèrent moins de retour que les sociétés de qualité, résilientes. Ces dernières ayant des valorisations élevées, le défi est de trouver le point d’entrée attractif sur le long terme. Ce parti pris, qui nous amène à privilégier le profil de sociétés capables de protéger leur capital plutôt qu’un profil risqué, nous entraîne à donner une prime au retour sur le long terme. Avec un grand avantage à la clé: cela nous permet de bien dormir la nuit!

«Plus que sur des thèmes, nous nous concentrons
sur des domaines où les entreprises peuvent croître sur le long terme.»
Quels sont vos critères d’investissement?

Nous en avons quatre. L’entreprise doit avoir un bon business, c’est-à-dire présentant le profil que nous venons de décrire; un management compétent et honnête; une valorisation raisonnable; des opportunités de réinvestissement attractive dans leur secteur. Sur ce dernier point, on parle d’entreprises qui, ayant des revenus récurrents et des marges élevées, génèrent beaucoup de cash-flow. L’usage qu’elles font de ces cash-flow, tel est le point que nous examinons, préférant à celles qui les retournent aux actionnaires, comme le font souvent les sociétés mâtures, celles qui trouvent le moyen de les investir dans des opportunités de croissance très rentables pour leur croissance. On pense par exemple à Facebook, qui a racheté Instagram pour 1 milliard de dollars en 2012. Ou encore à Google qui a acquis YouTube en octobre 2006 pour 1,65 milliard de dollars – elle vaudrait beaucoup plus aujourd’hui. Dans les deux cas, en quelques années seulement, le management a su réaliser des acquisitions qui ont permis d’augmenter considérablement la valeur de l’entreprise à long terme en faisant le meilleur choix de l’utilisation du capital.

Quid des thèmes d’investissement?

Plus que sur des thèmes, nous nous concentrons sur des domaines où les entreprises peuvent croître sur le long terme. Le critère déterminant est le long terme. Ainsi, notre stratégie consacrée au vieillissement de la population et lancée en 2015, est composée de valeurs dont le core business a trait à l’amélioration de la santé et à l’autonomie des seniors. Elle affiche de bonnes performances depuis le début de l’année 2020. La résilience du fonds à l’impact du coronavirus, qui a joué comme un révélateur des tendances, valide les critères que nous avions retenus pour la sélection des valeurs: le développement de la médecine biologique, l’importance croissante de la digitalisation dans le suivi des patients et le maintien à domicile.

Nos thématiques sont celles des investisseurs professionnels et institutionnels avec qui nous travaillons, qui ont les mêmes intérêts à long terme que nous et sont souvent de très bons conseils.

«Nous apprécions les entreprises d’Amérique du Nord qui souvent placent l’intérêt
des actionnaires minoritaires sur le long terme au cœur de leurs préoccupations.»
Pourquoi tant d’actions US dans la stratégie?

Commençons par noter que nous cherchons les sociétés exceptionnelles dont nous avons parlé dans le monde entier. Nous apprécions, il est vrai, la gouvernance des entreprises d’Amérique du Nord, qui souvent placent l’intérêt des actionnaires minoritaires sur le long terme au cœur de leurs préoccupations. Il en résulte un véritable alignement de la rémunération de leur management avec les objectifs. Cela étant dit, nous investissons également en Europe, que nous connaissons bien. Nous sommes en revanche plus prudents avec les pays émergents en raison d’un certain manque transparence et de possibles conflits d’intérêt, les entreprises pouvant être influencées par d’autres intérêts que ceux des actionnaires minoritaires.

Les actionnaires minoritaires, ce point semble crucial?

Il l’est: comme nous investissons sur le segment des Mid et Large Caps, nous sommes très attentifs à la gestion des actionnaires minoritaires, ce que nous sommes nous-mêmes par définition. Il ne suffit pas que les entreprises aient un bon business selon les critères que nous avons évoqués, mais qu’elles soient gérées dans l’intérêt des actionnaires minoritaires et pas seulement de l’actionnaire de contrôle qui pourrait œuvrer dans son propre intérêt ou bien dans celui des équipes dirigeantes. Cet alignement des intérêts est primordial pour nous, qui ne concerne pas que les actionnaires minoritaires, mais l’ensemble des stakeholders. Nous sommes convaincus que les entreprises qui ont un comportement responsable avec leurs clients, leurs employés, l’environnement, sont celles qui dureront. Le cas des entreprises dirigées par leur fondateur est à cet égard intéressant: prenez Mark Zuckerberg, Bernard Arnault, Larry Page, ils ont fait la meilleure allocation du capital de leur société respective (Facebook, LVMH, Google) et créé une valeur extraordinaire pour les actionnaires minoritaires. Dans ces cas, en cherchant à maximiser la valeur de leur entreprise sur le long terme, l’actionnaire majoritaire, par ricochet, œuvre dans l’intérêt des actionnaires minoritaires.