Une solution «belge» pour l’Italie?

Eric Vanraes, Banque Eric Sturdza

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Chronique des taux de la banque Eric Sturdza.

 
Mattarella et Draghi à la rescousse des spreads périphériques?

Guiseppe Conte ne sera pas resté très longtemps président du Conseil. Le président Mattarella ne veut pas d’un ministre des finances eurosceptique et de nouvelles élections à l’automne semblent inévitables. D’ici-là, un gouvernement transitoire, composé de technocrates expédiant les affaires courantes devrait être nommé avec à sa tête Carlo Cottarelli, un ancien du FMI surnommé «Monsieur Ciseaux» car il avait été chargé par Enrico Letta en 2013 de couper dans les dépenses publiques. Ce gouvernement aura la lourde tâche de faire voter le budget. La Belgique avait connu dans le passé une pareille crise politique et était restée sans véritable gouvernement issu de la politique pendant plusieurs mois. Mais la situation de l’Italie est très différente et le président Mattarella a dû justifier sa décision en évoquant notamment les répercussions que cette crise provoque sur les marchés. 

Scandale de corruption en Espagne

Ironie du sort, c’est le moment choisi par l’Espagne pour dévoiler au grand jour un scandale de corruption frappant les amis de Monsieur Rajoy. Ainsi, les spreads espagnol et italien ont franchi en fin de semaine dernière les barres symboliques de respectivement 100 et 200 points de base de spread par rapport au Bund allemand. 

En effet, le rally des taux allemands se poursuit dans un mouvement de fuite vers la qualité. Le Bund est ainsi passé au-dessous de 0,40% vendredi après-midi, contre 0,55% en début de semaine. Cette détente spectaculaire n’a pas été sans répercussion sur les taux US: le 10 ans Treasury est ainsi repassé sous la barre des 3% mais surtout sous le niveau technique clé de 3,05% en atteignant 2,92% vendredi. Le 30 ans a participé à la fête en passant de 3,20% à 3,09%. Une étape de plus a été franchie hier après-midi suite à l’annonce que Forza Italia ne soutiendra pas un gouvernement Cottarelli. Le Bund s’est envolé pour passer au-dessous de 0,35% tandis que le BTP grimpait au-dessus de 2,65%, poussant donc le spread Bund-BTP à 230 bp. Nous allons examiner en cours de journée les répercussions sur les taux US, la journée d’hier étant fériée aux Etats-Unis. De plus, Londres étant également fermé, la liquidité du marché européen était plus faible qu’à l’accoutumée.

Les financières et corporates
périphériques souffrent.

La semaine a donc été très contrastée, plutôt bonne pour les détenteurs de dette gouvernementale AAA, de moyenne à médiocre pour les investisseurs en emprunts d’états périphériques (selon leur poids dans les portefeuilles) et franchement mauvaise pour les porteurs d’obligations corporates et financières italiennes, surtout si elles sont subordonnées. Certes, l’Italie est en train de vivre des moments délicats mais la débâcle de certaines obligations, comme les subordonnées Generali perdant presque quatre figures, est-elle justifiée? Comme dans tout mouvement de panique, certains mouvements, amplifiés par une faible liquidité, sont exagérés. Nous ne détenons qu’un corporate italien, Enel senior 8 ans. Son prix est passé de 98,50 à 96, son rendement de 1,32% à 1,65%. Il nous semble tentant de considérer cet émetteur qui fait partie de la liste d’achats de la BCE dans le cadre du programme d’assouplissement quantitatif. 

Moody’s a jeté de l’huile sur le feu

En effet, à la lumière des événements transalpins récents, les commentaires de Mario Draghi nous semblent tout à fait d’actualité: si le QE doit a priori se terminer au début du quatrième trimestre, il pourra tout de même être prolongé si nécessaire. A court terme, Moody’s a jeté de l’huile sur le feu vendredi soir en mettant sous surveillance négative la note Baa2 de l’Italie. Dans le marché corporate, en cas de baisse de la notation souveraine, les Utilities Snam et Terna devraient subir le même sort mais Enel devrait être épargnée. Jusqu’à quel niveau d’écartement les spreads d’Enel et consorts peuvent-ils s’écarter? Impossible de répondre. Mais il nous semble opportun de suivre attentivement le marché des crédits italiens et périphériques et de saisir les opportunités que nous offre cette débâcle. Avant que la BCE ne siffle la fin de la récréation en achetant massivement toutes ces obligations au rabais pour stopper l’hémorragie? 

Le programme de la semaine

Ce matin à 10 heures nous jetterons un œil sur la confiance du consommateur italien. Mercredi et jeudi seront rythmés par les chiffres d’inflation en Europe, CPI allemand demain à 14 heures, français et italien jeudi matin. Vendredi sera jour des chiffres de l’emploi US. Nous accorderons une importance prioritaire, comme à l’accoutumée depuis plusieurs mois, au chiffre des AHE (average hourly earnings), indicateur fiable de l’inflation salariale. Outre les rebondissements du feuilleton italien, nous scruterons avec attention l’évolution des prix du pétrole et de l’or ainsi que la poursuite de l’appréciation du dollar qui a atteint 1,16 pour l’EUR-USD et 94,50 pour le dollar index (DXY).