L’année 2019 a été marquée par une évolution remarquable sur le front environnemental, social et de la gouvernance (ESG). La croissance de la demande de produits ESG a été exponentielle, car les investisseurs qui cherchent à aligner leurs investissements avec leurs convictions deviennent de plus en plus nombreux.

Dans le domaine des titres adossés à des actifs (ABS), les agences de notation ont élaboré un cadre d’analyse ESG et commencé à l'intégrer dans l'analyse de chaque transaction. Cette démarche répond aux vœux des investisseurs qui demandent une transparence accrue du marché ainsi qu’une analyse approfondie de l’impact des facteurs ESG sur le risque crédit.

Une autre manifestation de cette évolution a pu être observée la semaine passée sur le marché primaire. La NIBC Bank a en effet émis le premier CLO (Collateralised Loan Obligation) qui prend en compte les facteurs ESG dans tous ses sous-jacents. Depuis le début de cette année, les arrangeurs de CLO qui arrivent sur le marché intègrent plus fréquemment des éléments ESG dans leurs critères d'investissement. Ils excluent par exemple les entreprises dont l'activité est directement liée à la production ou à la commercialisation d'armes controversées, au développement des armes nucléaires et à la production de charbon thermique. 

Cette approche basée sur l’exclusion est généralement considérée comme un premier pas vers l'investissement responsable et, étant la plus facile à appliquer, c’est celle qui est privilégiée par les sociétés d'investissement. Elle est certes préférable à une approche qui ne tiendrait aucun compte des facteurs ESG, mais elle ne suffit pas à conférer la qualité de «durable» aux CLO élaborés sur cette base.

En revanche, la NIBC Bank, qui s’est consacrée depuis un certain temps au développement en Europe de prêts ESG, peut être considérée comme la première à proposer un véritable CLO ESG. Il s’agit en l’occurrence du CLO North Westerly VI de 410 millions d’euros. Chacun des prêts auxquels est adossée cette obligation a été initialement passé au travers d’un filtre d’exclusion, puis il s’est vu attribuer une notation ESG qui résulte elle-même de la combinaison de deux analyses ESG distinctes, l’une sectorielle et l’autre inhérente à chaque actif ou débiteur considéré. L’évaluation globale repose à la fois sur des outils internes et des données de tiers. Chaque notation peut évoluer: elle fait l’objet d’un suivi et d’une mise à jour régulière qui se fonde sur l’évolution du secteur ainsi que sur les échanges avec le management. 

La rédaction d’un rapport constitue la dernière étape de ce processus. Il s’agit là d’une innovation susceptible d’améliorer la transparence du marché des prêts. Chaque trimestre, ce rapport précisera l’impact ESG par industrie ainsi que la répartition du portefeuille par profil de notation ESG, ce qui permettra aux investisseurs de suivre et, si nécessaire, de remettre en question leur souscription à l’obligation de NIBC. Le rapport indiquera en outre la notation ESG moyenne pondérée du portefeuille ainsi qu’un commentaire concernant son évolution.

L’examen approfondi du processus de notation mis en place par NIBC nous amène à saluer les efforts et l’engagement déployés pour amener l'industrie sur la bonne voie. Très actifs sur le marché des CLO, nous évaluons soigneusement la gouvernance de chaque opération proposée et veillons scrupuleusement à l’alignement des intérêts entre les différentes parties prenantes. Nous nous engageons généralement très tôt aux côtés des émetteurs afin d’encourager à la mise en place de structures et de conditions plus favorables aux détenteurs des obligations. 

En 2019, les «tranches BBB» de nombreux CLO européens affichaient des notations BBB-. Ceci a résulté de la fragilisation des montages, les émetteurs étant forcés de prendre davantage de levier.  Cette évolution a paru peu satisfaisante, car la liquidité des obligations notées BBB- sur le marché secondaire tend à être moindre. Cela a d’ailleurs été le cas dans un premier temps pour la nouvelle émission de la NIBC Bank. Cependant, à la suite de la réaction des investisseurs, l’émetteur a réduit le levier et sa notation est «remontée» à BBB. Ceci a été très apprécié des investisseurs et a eu pour effet de resserrer considérablement les prix. 

Cette décision va également dans le sens de nos préférences actuelles qui sont à la liquidité et la solidité du crédit plutôt qu’aux tentatives pour «forcer» les rendements. Tous les émetteurs ne sont pas prêts à aller dans ce sens, mais en tant qu’investisseurs obligataires nous saluons ce type de comportement et soutiendrons toujours les gérants qui sont réellement à l'écoute de leurs investisseurs. NIBC, en tant qu’émetteur de CLO, mériterait, selon nous, une notation élevée d’un point de vue ESG.