Suivi de Zurich Insurance par Bordier

Loïc Bhend, Bordier & Cie

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En non-vie, le résultat opérationnel ressort 19% supérieur aux attentes à 1656 millions de dollars.

Zurich a publié pour le S1 un BOP de 2815 millions de dollars (+16% sur un an) 10% supérieur aux 2552 millions de dollars attendus. Le résultat net ressort 15% supérieur, à 2041 millions de dollars (+14% sur un an). Ces bons résultats ont été principalement produits par la division non-vie et ne comportent pas d’éléments exceptionnels particuliers. Ils sont de bonne qualité.

En non-vie, le résultat opérationnel ressort 19% supérieur aux attentes à 1656 millions de dollars. Le ratio combiné, à 95,1% fait nettement mieux que les attentes (96,3%) et s’améliore de 230pb sur un an. C’est principalement dû à une charge de sinistres favorable, avec un taux de sinistralité inférieur à 62%, un point bas quasi historique. Les catastrophes naturelles n’ont plombé que marginalement, mais le développement de sinistres antérieurs a été une peu moins favorable que d’habitude, ce qui compense. Les taux de primes se sont renforcés de 3% avec une accélération au T2 aux USA.

Farmers, aux Etats-Unis, surprend positivement, avec un BOP de 866 millions de dollars, en hausse de 7% sur un an et 4% supérieur aux attentes. En assurance vie, le BOP manque (-8% sur un an) les attentes de 3%, à 701 millions de dollars, mais c’est principalement dû à un effet monétaire, car retraité de la force du dollar, les résultats progressent de 2% sur un an.

La solvabilité a été impactée par la baisse des taux d’intérêts un peu plus qu’attendu. La marge ressort à 121% contre 123% attendus, mais cela reste marginalement supérieur à la fourchette d’objectif (110-120%). La génération de cash atteint 9,2 milliards de dollars, pour la période 31.12.17 – 30.06.19, contre un objectif de 9,5 milliards de dollars d’ici à la fin de l’année. Les fonds propres dépassent les attentes de 7% à 33 milliards de dollars (+9% sur un an). Pas de soucis là non plus.

La valorisation n’est pas particulièrement basse mais elle n’est exagérée compte tenu de la robustesse du groupe, à 11,3x les bénéfices 2020e (6% de prime) et 1,54x les fonds propres 2020e (28% de prime) pour un ROE de 13,6% (23% supérieur) et un rendement du dividende de 6,3%, 2% supérieur au secteur.

L’histoire de restructuration (amélioration de la qualité de la souscription) est validée par cette publication. Nous attendons également un nouvel influx pour la thèse d’investissement lors de la publication du prochain plan stratégique en novembre.