Zurich a publié pour le S1 un BOP de 2’422 millions de dollars (+12% sur un an) 8% supérieur aux 2’246 millions de dollars attendus. Le résultat net ressort 5% supérieur à 1’791 millions de dollars (+19% sur un an).

En non-vie, le résultat opérationnel ressort 2% supérieur aux attentes à 1’146 millions de dollars. La raison de la surprise positive est liée à un bon résultat technique, avec un ratio combiné meilleur qu’attendu, à 97,5%. Le taux de sinistralité s’améliore de 1,5 points sur un an, grâce à l’amélioration du portefeuille. Cette tendance se confirme pour le S2, avec une accélération des tarifs aux USA. Mais le groupe a également bénéficié d’un meilleur rendement des investis-sements que prévu, grâce à la remontée des taux US.

Farmers, aux Etats-Unis, déçoit légèrement, avec un BOP de 808 millions de dollars contre 824 millions attendus, mais c’est essentiellement dû à une correction de valeur des pensions exceptionnelle sans laquelle la tendance de fond est encourageante.

En assurance vie, le BOP dépasse nettement les attentes, à 760 millions de dollars contre 680 millions de dollars attendus. le volume de primes en équivalent annuel progresse de 11% (à changes constants) à 2’290 millions de dollars. La marge sur les nouvelles affaires ressort à un bon 26,4%.

La marge de solvabilité économique (ECM), à 134% progresse d’un point sur le trimestre (132% attendus) et reste très au-dessus de fourchette cible du management de 100-120%. Qui plus est, le management signale que les remontées de cash seront au-delà des 9,5 milliards de dollars sur 3 ans. Donc aucune crainte à avoir sur la capacité du groupe à soigner les actionnaires. Les perspectives s’améliorent avec un rendement des investissements attendu stable (contre en baisse jusqu’ici) et une croissance à deux chiffres en vie (à un chiffre jusqu’ici).

La valorisation reste attrayante, à 10,6x les bénéfices 2019e (5% de décote par rapport au secteur) et 1,36x les fonds propres 2019e (5% de prime) pour un ROE de 12,8% (10% supérieur) et un rendement du dividende 2019e de 6,7%, 23% supérieur au secteur.

L’histoire de restructuration (amélioration de la qualité de la souscription) est validée par cette publication. De plus, le retour d’une certaine croissance de volumes procurera un levier opérationnel supplémentaire. Titre confirmé dans notre liste Satellites.