Geberit a publié un chiffre d’affaires légèrement supérieur aux attentes pour le quatrième trimestre et confirmé son objectif de marge annuelle. La performance médiocre de la branche Bathroom Systems nous conduit à réviser notre scenario, abaissant notre valeur fondamentale à 437 francs. Le titre reste dans notre liste Core Holdings.

Le chiffre d’affaires annuel passe pour la première fois la barre des 3 milliards de francs, à 3,08 milliards soit une hausse de 5,9% vs 2017. La croissance organique ressort à 3,1%, dont seulement 0,5% au dernier trimestre qui présentait une base de comparaison élevée.

Sur l’année, toutes les zones sont en croissance organique à l’exception de la Scandinavie (-1,9%) et du Royaume-Uni (-1,7%). Geberit aura finalement crû de 3,1% en organique sur son plus gros marché, l’Allemagne, malgré les contraintes de main d’oeuvre chez les installateurs.

En termes de lignes de produits, en revanche, on relève que si la partie «historique» de Geberit (les installations, chasses d’eau et le piping) reportent des croissances annuelles en ligne avec l’historique du groupe (4,3-4,9% en organique), la partie Bathroom Systems, intégrant les équipements céramiques issus de l’acquisition de Sanitec en 2015, reste à la traine avec un maigre 0,1%: autant dire pas de croissance organique. Ce sujet était un dilemme au moment de l’annonce de l’acquisition de Sanitec en 2015 et le chiffre 2018 fait suite à une croissance organique de -2,3% en 2017 de l’ex-ligne de produits Sanitary Ceramics.

Ceci nous conduit à retoucher notre scenario, qui intégrait une convergence progressive de la croissance de ces activités vers celles du groupe historique. Nous visons dorénavant, et jusqu’à ce que Geberit prouve le contraire, un potentiel de croissance organique groupe de 3% (vs 4-6% visé par le management) et une marge d’Ebitda stable à 28%, chiffre confirmé pour 2019 dont les résultats détaillés seront publiés le 12 mars prochain.

Notre nouvelle valeur fondamentale est en conséquence abaissée à 437 francs (vs 481 francs précédemment). Le titre, dont les ratios de valorisation se sont par ailleurs nettement écrasés ces derniers mois, reste dans notre liste Core Holdings.