Alors que les banquiers centraux et les économistes se réunissent dans le Wyoming pour le symposium annuel de Jackson Hole organisé par la Réserve fédérale du Kansas, il a beaucoup été question des limites de la politique monétaire et de la nécessité pour la politique fiscale de tenir le coup. Si nous ne sommes pas convaincus que les banques centrales aient vidé leurs boîtes à outils, peut-être est-ce l’opportunité d’examiner ce que nous réserve l’avenir en matière de fiscalité? Et de déterminer quelles seraient les possibles implications pour les marchés?

Aux Etats-Unis, on a de nouveau parlé de mesures de relance et de baisses d’impôts, étonnamment peut-être compte tenu du message adressé par le Président Trump qui a affirmé que «la situation économique du pays est particulièrement solide». Il a été reproché aux précédentes baisses des impôts des sociétés et des particuliers en décembre 2017 de n’avoir profité qu’aux riches et aux grandes entreprises. Cette fois-ci, le Président parle de réduire les cotisations sociales et les impôts sur les plus-values à l’approche des élections qui se tiendront l’année prochaine.

L’administration américaine est toutefois confrontée à divers problèmes. Tout d’abord, comme le président lui-même le reconnaît, l’économie américaine n’a pas un besoin évident de déployer de nouvelles mesures de relance à ce stade. Ensuite, des baisses d’impôts devraient être approuvées par le Congrès, ce qui semble peu vraisemblable compte tenu de la dégradation des relations avec la majorité démocrate à la Chambre des Représentants. En outre, les cotisations sociales servent à financer les régimes de retraite et d’assurance-maladie, déjà fortement sous-capitalisés. Enfin, les précédentes baisses d’impôts ont affaibli la stabilité des finances publiques américaines. Cette semaine, l’Office budgétaire du Congrès (Congressional Budget Office, CBO) a rendu public son analyse semestrielle, constatant que le déficit budgétaire 2019 pourrait atteindre 4,5% de PIB, sous l’effet du manque à gagner fiscal grandissant.

La Chine s’est également engagée dans une série de mesures de relance. Certaines sont d’ordre monétaire, comme l’introduction cette semaine d’un nouveau taux préférentiel de prêts («loan prime rate», LPR); d’autres sont extérieures, comme la poursuite du léger affaiblissement du yuan qui a atteint un nouveau plus-bas depuis huit ans; et d’autres encore sont de nature fiscale, comme les réductions d’impôts des sociétés et des particuliers et les baisses de TVA en mars sur les marchandises industrielles, les transports et la construction. Nous estimons toutefois que les autorités chinoises devraient s’abstenir de prendre de nouvelles initiatives. Elles restent préoccupées par les effets sur la stabilité financière de la hausse rapide de l’endettement des entreprises publiques depuis dix ans et pourraient préférer attendre d’être contraintes d’intervenir par une dégradation des pressions commerciales avec les Etats-Unis.

Parmi les grandes économies mondiales, l’Allemagne est la seule à afficher un excédent, estimé à 1,1% du PIB cette année et 0,6% l’année prochaine, ce qui devrait ramener la charge de la dette sous la limite haute de 60% définie dans le cadre du Traité de Maastricht. Après la crise de 2008-2009, l’Allemagne a inscrit dans sa constitution le principe d’équilibre budgétaire. Les déficits annuels sont ainsi limités à 0,35% du PIB à moins que le Bundestag ne déclare une situation d’urgence. Il a longtemps semblé peu vraisemblable que Berlin soit en mesure d’offrir plus qu’un assouplissement fiscal très modeste.

Ces dernières semaines, une proposition a été faite, susceptible de trancher le nœud gordien des partisans d’une politique budgétaire restrictive à Berlin. L’Allemagne a commencé à examiner l’émission potentielle d’obligations vertes. Avec la montée des Verts en Allemagne après les élections parlementaires européennes et le soutien général des partis en faveur de la transition énergétique, le Bundestag pourrait déclarer une «situation d’urgence climatique», permettant d’émettre jusqu’à 0,35% du PIB en obligations vertes et donnant une impulsion bienvenue à l’économie ralentie.

Un plan de relance fiscal d’envergure continue donc de rencontrer divers obstacles, mais il existe quelques pistes prometteuses à explorer. En attendant, l’évolution de la situation dépendra en grande partie des banquiers centraux et l’environnement monétaire mondial devrait continuer de soutenir la croissance.