Le Japon peine à convaincre

Salima Barragan

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Pour Laurence Taylor de T. Rowe Price, le marché des actions japonaises souffre toujours des préjugés des investisseurs.

En 1999, alors que le Japon pesait 60% du MSCI World Index, ses actions se traitaient autour de 150x les bénéfices. Deux décennies plus tard, les investisseurs internationaux ont perdu confiance dans ce marché pénalisé par une sous-performance constante. Or, selon une étude de T. Rowe Price, ces investisseurs sont majoritairement exposés via des fonds passifs indexés sur le MSCI Japan. Laurence Taylor, spécialiste de portefeuilles actions chez T. Rowe Price, explique que la mauvaise performance de cet indice provient du poids des grandes capitalisations boursières et ne reflète donc pas le potentiel du marché nippon. 

Les grandes capitalisations, «un crowded trade»

Par incompréhension du marché des actions japonaises ainsi que pour des stratégies à court terme, les investisseurs non domestiques sollicitent davantage les fonds passifs qui, à leur tour, par facilité, répliquent principalement le MSCI Japan. «Une approche toutes capitalisations confondues permettrait de se concentrer davantage sur les petites capitalisations mais cela demanderait plus de temps ainsi que des coûts plus élevés», explique Laurence Taylor. Selon une analyse comparative de T.Rowe Price, lors des 3, 5, 7 et 10 dernières années, la performance du MSCI Japon n’a jamais atteint celle de l'indice TOPIX élargi. 

En conséquence, ces investisseurs passifs se retrouvent exposés à la volatilité absolue du marché. La liquidité élevée de l'indice MSCI Japan accroit sa sensibilité aux fluctuations du sentiment du marché rendant ainsi les grandes capitalisations particulièrement plus volatiles. De plus, elles sont également de nature cycliques. Les valeurs financières, qui peinent à générer des rendements dans un environnement de taux très bas, comptent pour un quart de l’indice. «Lors de la crise financière, le secteur financier n’avait pas été soutenu par le gouvernement contrairement aux États-Unis», observe Laurence Taylor.

«Les titres de valeur ont surperformé les titres de croissance durant 25 à 30 ans
alors que l’économique stagnait et que le marché était décevant.»

Les flux passifs sur le MSCI Japan créent un coût d’opportunité et des inefficiences exploitables. «De nouveaux indices non plus déterminés par les capitalisations boursières mais par les ROE et les marges de profit vont diriger les flux dans une nouvelle direction favorable aux gérants actifs», souligne Laurence Taylor. «Les titres de valeur ont surperformé les titres de croissance durant 25 à 30 ans alors que l’économique stagnait et que le marché était décevant», poursuit-il. Mais depuis quelques années, la tendance semble s’être enfin retournée.

Une gouvernance d’entreprise en pleine évolution

Les Abenomics ont déclenché des bouleversements dans la gouvernance d’entreprise, traditionnellement très rigide. Les participations croisées disparaissent, avec comme corollaire, une meilleure allocation du capital et une profitabilité accrue. «Les ROE, autour de 9%, ont atteint les niveaux des marchés européens et pourraient à terme, dépasser ceux des émergents. Une chose qui était difficile du fait de la structure du capital» explique Laurence Taylor. La part de capital détenue par les institutions financières locales est passé de 43% à 25% en l’espace de quatorze ans alors que, sur la même période, la part en main étrangère a augmenté de 17% pour s’établir aujourd’hui à 30%.

Les conseils d’administration se sont également équilibrés avec l’arrivée de femmes à leurs rangs. D’ailleurs, malgré une population vieillissante, l’augmentation de la participation des femmes dans la force de travail a dynamisé le marché de l’emploi. Recruit Holdings, une société active dans le placement de travailleurs temporaires profite de l’assouplissement du marché du travail. «Nous détenons les actions des sociétés du bon côté des changements qui s’opèrent sur ce marché. Par exemple, nous avons investi sur des titres d’agences qui placent les employés à de meilleurs postes pour de meilleurs salaires», explique-il.

Pour Laurence Taylor, les investisseurs n’ont pas reconnu l’évolution des EPS des sociétés japonaises: «Les EPS des entreprises japonaises sont plus élevés que ceux des américaines». Leurs préjugés persistent malgré les changements induits par le programme des 3 flèches de Abe; des changements que T. Rowe Price capture à travers tout le spectre du marché.