En cette période sans précédent de forte incertitude d'un point de vue sanitaire et économique, les différents moteurs en jeu évoluent dans des directions différentes. Ces forces rendent l'exercice de prévision du PIB assez délicat et pas particulièrement utile pour le moment. Les marchés précèdent le cycle économique réel et vont donc toucher leur point bas avant la fin de la pandémie. Toutefois, ils se calmeront et seront rassurés sur la voie à suivre lorsqu'ils pourront ancrer les attentes sur trois points :

1. Le schéma cyclique de la pandémie, ou le moment où un certain signe d'amélioration sur la vitesse de la contagion se fait jour. Cela dépend de la variable «temps» (la prolongation de la période de crise) et des efforts de mobilisation (les mesures de confinement mises en place dans les différents Etats). Un endiguement précoce par des mesures fortes telles que celles appliquées en Chine et, plus récemment, dans les principaux pays occidentaux, pourrait contribuer à limiter la propagation du virus;
2. La tactique du « quoi qu’il en coûte » des autorités budgétaires et monétaires, et la question de savoir si les politiques monétaires et les mesures budgétaires sont considérées comme crédibles et efficaces pour assouplir les conditions financières du secteur des entreprises ou pour fournir des ressources adéquates au secteur des ménages pour faire face à une période de chômage plus important en raison de l'arrêt de l'activité économique;
3. La partie courte de la courbe de crédit, après les récentes dislocations, et les rendements des obligations «core», qui ont commencé à augmenter depuis l'annonce des mesures budgétaires, anticipant une augmentation de la dette future.

Nous devons reconnaître que nous sommes dans une situation similaire à celle d'octobre 2008, où l'incertitude était très forte, la volatilité extrême et la liquidité disparaissait. Le marché a touché un point bas en mars de l'année suivante. Toutefois, cette fois, des mesures extraordinaires ont été mises en place à un stade plus précoce de la crise (2008 a constitué une leçon) et les mesures de relance sont nettement plus importantes. Les marchés mettront du temps à digérer toutes celles-ci, mais commenceront par estimer que ces mesures sont illimitées.

Toutefois, les bazookas politiques ne seront efficaces que s'il y a une baisse correspondante de la vitesse de contagion. La combinaison des deux déterminera le calendrier de la reprise et, tant que la pandémie ne semblera pas maîtrisée, la volatilité persistera.

Selon nous, ce qui compte le plus pour les investisseurs, c'est la rapidité (dérivée seconde) de l’avancée de la pandémie. Celle-ci pointe encore vers une augmentation du nombre de cas, avec une vitesse croissante ces dernières semaines. Lorsque les mesures de confinement commenceront à fonctionner, la vitesse devrait décélérer. C'est ce qui s'est passé en Chine et nous voyons maintenant quelques signes similaires en Italie, ce qui contribue à rassurer un peu les marchés. Toutefois, la normalité n’interviendra pas directement après que la pandémie aura été contenue, les mesures de distanciation sociale (entraînant une augmentation du pourcentage de ‘travail intelligent’, une hausse de la consommation en ligne, davantage de divertissements en ligne et d'éducation en ligne, une utilisation accrue des médias sociaux, une hausse de la demande et du salaire pour les emplois médicaux, etc.) devant être maintenues tant qu'un vaccin n'aura pas été trouvé. C'est encore le cas en Chine, où l'activité reprend lentement après les mesures de blocage strict mais qui reste toujours en dessous des niveaux normaux.

La plupart des pays sont encore loin de leur pic, le Royaume-Uni et les États-Unis étant toujours en phase d'accélération, ainsi que de nombreux pays de l'UE, tandis que certains pays émergents en sont encore à un stade précoce. Si ce blocage mondial s'avère fructueux, la pandémie devrait s'accélérer vers son pic du mois prochain, après quoi la vitesse de croissance des nouveaux cas devrait commencer à diminuer. Nous allons dans cette direction, mais nous n'en sommes pas encore là et à court terme, nous ne pouvons que nous attendre à un soulagement temporaire de la dislocation extrême du marché plutôt qu'à une reprise complète et stable.